La rentabilidad media de los 614 fondos de inversión españoles con más de 15 años de historia es del 1,9% anual. Inferior a la inversión en un bono del Estado a 15 años (3,4%) y a la inversión en el Ibex 35 (2,7%). Solo 93 fondos batieron al bono y 146 al Ibex 35, y 52 fondos ofrecen pérdidas a sus partícipes. Son algunas de las conclusiones de este estudio, que puede consultarse íntegro en:
https://papers.ssrn.com/sol3/papers.cfm?abstract_id=3766362
Texto: Pablo Fernández, Sofía Bañuls y Juan Fernández Azín
Pablo Fernández, Profesor de Finanzas de IESE. fernandezpa@iese.edu
Sofía Bañuls, Asistente de investigación.
Juan Fernández Acín, Investigador independiente.
Resumen. La rentabilidad media de los fondos de inversión en España en los últimos 15 años (1,9%) fue inferior a la inversión en bonos del estado español a 15 años (3,4%) y a la inversión en el IBEX 35 (2,7%).
93 fondos de los 614 con 15 años de historia tuvieron una rentabilidad superior a la de los bonos del estado a 15 años y 146 a la del IBEX 35. 52 fondos tuvieron rentabilidad negativa.
El fondo más rentable proporcionó en los últimos 15 años a sus partícipes una rentabilidad total del 511% y el menos rentable del -74%. Se muestran los fondos más rentables y los menos rentables.
En 2019 había 631 fondos con 15 años de historia y en 2020 había 614.
“El fondo más rentable proporcionó en 15 años una rentabilidad total a sus partícipes del 511% (promedio anual 12,82%) y el menos rentable del -74% (promedio anual -8,68%)”
También se muestran los resultados de un experimento: 248 escolares consiguieron mejor rentabilidad promedio que los fondos de inversión en renta variable en 2002-2012. 72 de los 248 escolares superaron la rentabilidad de todos los fondos. La rentabilidad media de los escolares fue 105% y la de los fondos 71%.
Este documento analiza la rentabilidad de los fondos de inversión españoles para sus partícipes en los últimos 15 años (Dic. 2005-Dic. 2020). Sólo 614 fondos de los 2701 fondos recogidos por INVERCO tenían 15 años de historia. Estos 614 fondos tenían (en diciembre de 2020) 2,16 millones de partícipes y un patrimonio de 65.871 millones. Todos los fondos (2701) tenían 12,64 millones de partícipes y un patrimonio de 276.497 millones.
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Rentabilidad de los fondos de inversión en los últimos 15 años
La figura 1 muestra el resumen de la rentabilidad de los fondos de inversión españoles con 15 años de historia (614 fondos que ya existían en diciembre de 2005).
En el periodo diciembre 2005 – diciembre 2020, la rentabilidad del IBEX 35 fue 50,2% (promedio anual 2,7%), la de los bonos del Estado a 15 años 64,7% (promedio anual 3,4%) y la de los 614 fondos 1,9% (rentabilidad total 39,3%). La figura 1 muestra que:
• 93 fondos (de los 614) superaron la rentabilidad de los bonos del Estado a 15 años1 y 146 la rentabilidad del IBEX 352.
• 52 de los 614 fondos tuvieron rentabilidad promedio ¡negativa!
“En el periodo diciembre 2005-diciembre 2020, la rentabilidad del Ibex 35 fue 50,2% (promedio anual 2,7%), la de los bonos del Estado a 15 años 64,7% (promedio anual 3,4%) y la de los 614 fondos 1,9% (rentabilidad total 39,3%). Estos 614 fondos tenían en diciembre 2020 un patrimonio de 65.871 millones de 2,16 millones de partícipes. Todos los fondos (2.701) tenían un patrimonio de 276.497 millones y 12,64 millones de partícipes”
Es interesante señalar que en 2019 había 631 fondos con 15 años de historia y en 2020 había 614. Muchos fondos han cambiado de nombre y algunos han desaparecido del listado.
Figura 1. Rentabilidad de los 614 fondos de inversión españoles con 15 años de historia (2005-2019).
El fondo más rentable proporcionó en los últimos 15 años a sus partícipes una rentabilidad total del 511% (promedio anual 12,82%) y el menos rentable del -74% (promedio anual -8,68%). Un euro, invertido en el 2005 en el fondo más rentable, se convirtió en 2020 en €6,11 mientras que invertido en el fondo menos rentable se convirtió en €0,26. La tabla 1 muestra los fondos más rentables y los menos rentables.
tabla 1. Fondos de inversión más rentables y menos rentables en 2005-2020.
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Evolución de los fondos de inversión en España
La tabla 2 muestra los principales datos de los fondos de inversión en España. El 31 de diciembre de 2012, 4,48 millones de partícipes tenían un patrimonio de €122.322 millones en los 2.611 fondos de inversión existentes. Sorprende la gran cantidad de fondos existentes. Tras unos años de gran crecimiento, en el periodo 2007-2012 el patrimonio y los partícipes se redujeron significativamente:
– el número de partícipes descendió en 4,3 millones.
– el patrimonio descendió en €131.994 millones.
– las suscripciones netas (suscripciones menos reembolsos) fueron -€134.703 millones
tabla 2. Principales características de los fondos de inversión en España.
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Estudios sobre la rentabilidad de los fondos de inversión
Palacios y Álvarez (2003) estudiaron la rentabilidad de los FI de renta variable españoles para dos periodos: 21 fondos de 1992 a 2001 y 55 fondos de 1997 a 2001. En el periodo 1992-01, en que las rentabilidades anuales medias del ITBM y del IBEX 35 fueron 16,3% y 15,1%, la rentabilidad media de los 21 fondos fue 10,7% y los fondos con mayor rentabilidad (BSN Banif Acc. Españolas y Citifondo RV) obtuvieron rentabilidades medias del 14,8% y 14,6%. En el periodo 1997-01, en que las rentabilidades anuales medias del ITBM y del IBEX 35 fueron 15,9% y 12,4%, la rentabilidad media de los 55 fondos fue 8,3% y los fondos con mayor rentabilidad (Chase Bolsa Plus y Bolsacaser) obtuvieron rentabilidades medias del 14,2 y 13,7%. Según Palacios y Álvarez (2003), la media de las comisiones anuales medias de gestión y depósito en el periodo 1997-01 fue 2,41%.
“Friesen y Sapp (2007) muestran que en el periodo 1991-2004 las decisiones de cambio de fondo de los inversores redujeron su rentabilidad anual, en promedio, en un 1,56%”
De Lucas (1998) comparó la rentabilidad de 36 fondos de renta variable en el periodo 1992-1996 con la del Ibex 35 (sin dividendos). La comparación no es correcta al no incluir los dividendos en el índice, pero De Lucas (1998) concluyó que 11 fondos mejoraron la rentabilidad del índice. En el periodo 1992-96, en que las rentabilidades mensuales medias del ITBM y del IBEX 35 fueron 1,42% y 1,39%, el fondo con mayor rentabilidad (Fonventure) obtuvo una rentabilidad mensual media del 1,80%. Otros 4 fondos más tuvieron una rentabilidad superior al ITBM.
Ferruz, Marco, Sarto y Vicente (2004) compararon la rentabilidad de 40 fondos de renta variable o mixta en el periodo 1995-2000 con la del Índice General de la Bolsa de Madrid (sin dividendos) y concluyeron que 16 de ellos obtuvieron una rentabilidad superior a la del IGBM. Sin embargo, los 40 fondos tuvieron una rentabilidad inferior a la del ITBM y a la del IBEX 35 (ajustado por dividendos): en el periodo 1995-00, en que las rentabilidades trimestrales medias del ITBM y del IBEX 35 fueron 6,9% y 6,5%, el fondo con mayor rentabilidad (Citifondo RV) obtuvo una rentabilidad trimestral media del 6,0%.
El artículo de Nitzsche, Cuthbertson y O’Sullivan (2006), que es una espléndida recopilación de artículos publicados sobre la rentabilidad de los fondos de inversión en USA e Inglaterra. Algunas conclusiones son:
1.- Menos de un 5% de los fondos de inversión en renta variable tienen una rentabilidad superior a sus benchmarks.
2.- Los fondos que proporcionan poca rentabilidad a sus partícipes son persistentes (continúan proporcionando poca rentabilidad).
3.- Las comisiones, los gastos y la rotación de la cartera tienen mucha influencia en la rentabilidad de los fondos.
4.- No parece que el “market timing” mejore la rentabilidad de los fondos.
“Cambón (2011) analiza los fondos españoles y encuentra interesantes relaciones: “cuanto mayor es la cuota de mercado de la gestora del fondo, menor tiende a ser su rentabilidad”; los fondos que cargan mayores comisiones de gestión y depósito no obtienen mejores rentabilidades”; “la edad del fondo no tiene influencia en su rentabilidad”
Los autores terminan aconsejando a los inversores que inviertan en fondos con comisiones y gastos pequeños que replican a los índices, y que eviten fondos con “gestión activa”3, especialmente si muestran un pasado poco glorioso.
Gil-Bazo y Ruiz-Verdú (2007), estudian fondos con gestión activa y sostienen que, curiosamente, la comisión es mayor cuanto menor es la rentabilidad (performance).
Kraeussl y Sandelowsky (2007) muestran que la capacidad predictiva de los ratings de fondos de inversión elaborados por Morningstar no es mejor que la de una predicción aleatoria.
Friesen y Sapp (2007) examinan la habilidad de los inversores para cambiar de fondo (timing ability) y muestran que en el periodo 1991-2004 las decisiones de cambio de fondo de los inversores redujeron, en promedio, su rentabilidad anual en un 1,56%.
Cambón (2011) analiza los fondos españoles y encuentra interesantes relaciones: “cuanto mayor es la cuota de mercado de la gestora del fondo, menor tiende a ser su rentabilidad”; “los fondos que cargan mayores comisiones de gestión y depósito no obtienen mejores rentabilidades”; “la edad del fondo no tiene influencia en su rentabilidad”.
Cambón y Losada (2013) analizan los fondos españoles de renta variable y afirman que los partícipes son sensibles a la rentabilidad del fondo en años anteriores: invierten en los de mayor rentabilidad y desinvierten en los de menor rentabilidad.
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Discriminación fiscal a favor de los fondos y en contra del inversor particular
Si un inversor realizara directamente con su dinero las mismas operaciones que realiza el gestor de su fondo de inversión, obtendría una rentabilidad diferente porque:
1. se ahorraría las comisiones explícitas (y casi todas las ocultas); 2. tendría costes adicionales por custodia y transacción de valores; y 3. ¡tendría que pagar más impuestos!
Por la asimetría fiscal (discriminación fiscal) a favor de los fondos (y en contra del inversor individual), el Estado “anima” a los ciudadanos a invertir su dinero en fondos de inversión. ¿Es esto lógico a la luz de los datos expuestos? Parece que no. En todo caso, el Estado podría “animar” a invertir en algunos (pocos) fondos de inversión, pero no indiscriminadamente en cualquier fondo de inversión.
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Comparación de la rentabilidad obtenida por escolares y la rentabilidad de los fondos de inversión
Fernández Acín (2014)4 muestra un interesante experimento: compara la rentabilidad que obtuvieron 248 alumnos del colegio Retamar (entre 6 y 17 años) con la rentabilidad de los fondos de inversión de renta variable española en el periodo 2002-2012. Los alumnos obtuvieron una rentabilidad media del 105% mientras que los fondos tuvieron 71%.
La figura 2 compara las rentabilidades conseguidas por los fondos de inversión con las rentabilidades conseguidas por 248 alumnos.
La figura 2 muestra que:
• 72 alumnos superaron la rentabilidad de todos los fondos.
• 17 alumnos obtuvieron menor rentabilidad que el peor fondo.
• La rentabilidad promedio conseguida por los alumnos del colegio (105%) es superior a la conseguida por los fondos (71%)5.
• Sólo 2 fondos de inversión (de los 52) superaron la rentabilidad del ITBM (índice total de la bolsa de Madrid).
• 109 alumnos superaron la rentabilidad del ITBM.
Figura 2. Rentabilidad conseguida por los alumnos y
por los fondos.
Fernández Acín (2014) afirma que “El experimento demuestra que muchos inversores individuales pueden tener acceso a mejores rentabilidades que invirtiendo a través de un fondo de inversión; tan solo tienen que invertir la misma cantidad y aleatoriamente en varias empresas. Si un experto inversor fuese realmente un “experto” invertiría su propio dinero y se convertiría en millonario en vez de tener que soportar sus duras condiciones de trabajo”.
5 Estos resultados se mantienen si se cambia la relación de correspondencia entre los 5 números escogidos por los escolares y las empresas. La figura resulta de ordenar las empresas por orden alfabético. Si se hubieran ordenado por orden alfabético inverso, o por capitalización en 2002, los resultados se recogen en la siguiente tabla.
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CONCLUSIONES
Cuando un inversor entrega su dinero a una gestora de fondos para que se lo gestione, espera que obtenga una rentabilidad superior a la que puede obtener él. Y está dispuesto a pagar una comisión anual en algunos casos superior al 2%. Sin embargo, los datos indican que muy pocos gestores se merecen las comisiones que cobran por su gestión.
El resultado global de los fondos no justifica la discriminación fiscal a favor de los mismos. Es injusto que un inversor que realiza directamente con su dinero las mismas operaciones que realiza el gestor de su fondo de inversión pague más impuestos que el fondo y además antes.
ANEXO 1
CATEGORÍAS DE FONDOS
Fuente: Inverco (modificación enero 2002) y BENCHMARKS
DOMÉSTICAS
1) FIAMM. Se han agregado a la siguiente categoría: Renta Fija a Corto Plazo.
2) RENTA FIJA CORTO PLAZO. Duración media de su cartera < 2 años. Benchmark: Rentabilidad de las letras a un año (BDE). 3) RENTA FIJA LARGO PLAZO. Duración media de su cartera > 2 años. Benchmark: 50% ES BENCHMARK 3 YEAR DS GOVT. INDEX y 50% ES BENCHMARK 10 YEAR DS GOVT. INDEX.
4) RENTA FIJA MIXTA. < 30% de la cartera en activos de renta variable. Benchmark: 75% RENTA FIJA LARGO PLAZO y 25% ITBM (índice Total de la Bolsa de Madrid).
5) RENTA VARIABLE MIXTA. Entre 30% y 75% de la cartera en renta variable. Máximo del 30% en monedas no euro. Benchmark: 30% RENTA FIJA LARGO PLAZO y 70% ITBM (índice Total de la Bolsa de Madrid).
6) RENTA VARIABLE NACIONAL. > 75% de la cartera en renta variable cotizada en mercados españoles, incluyendo activos de emisores españoles cotizados en otros mercados. La inversión en renta variable nacional debe ser, al menos, el 90% de la cartera de renta variable. Máximo del 30% en monedas no euro. Benchmark: ITBM (índice Total de la Bolsa de Madrid).
1), 2), 3) y 4): Activos en monedas € (máximo del 5% en monedas no euro).
1), 2) y 3): No incluye activos de renta variable en su cartera de contado, ni derivados cuyo subyacente no sea de renta fija.
INTERNACIONALES
7) FIAMM INTERNACIONAL. Se han agregado a la siguiente categoría.
8) RENTA FIJA INTERNACIONAL. No activos de renta variable en su cartera de contado, ni derivados cuyo subyacente no sea de renta fija. Benchmark: US BENCHMARK 30 YEAR DS GOVT. INDEX – TRI.
9) RENTA FIJA MIXTA INTERNACIONAL. < 30% de la cartera en activos de renta variable. Benchmark: 75% RENTA FIJA INTERNACIONAL y 25% media de Renta Variable Euro, Europa, USA y Japón. 7), 8) y 9): Activos en monedas no € (>5% en monedas no euro).
10) RENTA VARIABLE MIXTA INTERNACIONAL. Entre 30% y 75% de la cartera en renta variable. > 30% en monedas no euro. Benchmark: 30% RENTA FIJA INTERNACIONAL y 70% media de Renta Variable Euro, Europa, USA y Japón.
11) RENTA VARIABLE EURO. > 75% de la cartera en renta variable. Renta variable nacional < 90% de la cartera de renta variable. < 30% en monedas no euro. Benchmark: 20% Eurostoxx 50 y 80% ITBM (índice Total de la Bolsa de Madrid).
12) RENTA VARIABLE INTERNACIONAL EUROPA. > 75% de la cartera en renta variable. Renta variable europea > 75% de la cartera de renta variable. > 30% en monedas no euro. Benchmark: 50% Eurostoxx 50 y 50% Footsie 100.
13) RENTA VARIABLE INTERNACIONAL USA. > 75% de la cartera en renta variable. Renta variable USA > 75% de la cartera de renta variable. > 30% en monedas no euro. Benchmark: S&P 500.
14) RENTA VARIABLE INTERNACIONAL JAPÓN. > 75% de la cartera en renta variable. Renta variable Japón > 75% de la cartera de renta variable. > 30% en monedas no euro. Benchmark: Japan-DS.
15) RENTA VARIABLE INTERNACIONAL EMERGENTES. > 75% de la cartera en renta variable. Renta variable emergentes > 75% de la cartera de renta variable. > 30% en monedas no euro. Benchmark: MSCI Emerging Markets Index.
16) OTROS RENTA VARIABLE INTERNACIONAL. > 75% de la cartera en renta variable. > 30% en monedas no euro. Fuera de anteriores categorías. Benchmark: Promedio de [11, 12, 13, 14 y 15].
17) GLOBALES. Fondos sin definición precisa de su política de inversión y que no encajen en ninguna categoría. Benchmark: Promedio de [11, 12, 13, 14 y 15].
18) GARANTIZADOS RENTA FIJA. Fondo para el que existe garantía de un tercero (bien a favor del Fondo bien a favor de los partícipes), y que asegura exclusivamente un rendimiento fijo. Benchmark: Promedio de AFI SPAIN GVT 1 YEAR TREASURY BILL y ES BENCHMARK 3 YEAR DS GOVT. INDEX.
19) GARANTIZADOS RENTA VARIABLE. Fondo para el que existe garantía de un tercero (bien a favor del Fondo bien a favor de los partícipes), y que asegura una cantidad total o parcialmente vinculada a la evolución de instrumentos de renta variable o divisa. Benchmark: 70% AFI SPAIN GVT 1 YEAR TREASURY BILL y 30% IBEX 35.
Los fondos tienen obligación legal de mantener una liquidez media mensual del 3% del patrimonio. Este 3% variaría muy ligeramente los resultados cuantitativos, pero no las conclusiones principales de este trabajo.
ANEXO 2
COMISIONES DE LOS FONDOS DE INVERSIÓN
Fuente: CNMV
Comisión de gestión. Es la que cobra la sociedad gestora al fondo. Puede establecerse en función del patrimonio, de los rendimientos o de ambas variables (debe consultarse en el folleto la posibilidad de que se apliquen distintas comisiones en función de la permanencia, etc.). Los límites máximos son: el 2,25% si se calcula sobre el patrimonio, el 18% si depende de los resultados, y en caso de que se empleen ambos parámetros, no podrá exceder el 1,35% del patrimonio y el 9% de los resultados.
Comisión de depósito. Es la que cobran los depositarios al fondo, por la administración y custodia de los valores. En general, esta comisión no podrá superar el 2 por mil anual del patrimonio.
Comisión de suscripción. Es la que cobra la gestora a los partícipes, como porcentaje del capital invertido al suscribir las participaciones del fondo. No puede superar el 5% del valor de las participaciones suscritas. El folleto recogerá, en su caso, la posibilidad de que se apliquen distintas comisiones en función de la permanencia, etc.
Comisión de reembolso. Es la que cobra la gestora a los partícipes, como porcentaje del capital reembolsado. No puede superar el 5% del valor liquidativo de las participaciones reembolsadas. Debe consultarse en el folleto la posibilidad de que se apliquen distintas comisiones en función de la permanencia, etc.
Descuento a favor del fondo. En ocasiones la gestora cede al fondo una parte del importe percibido por la aplicación de comisiones de suscripción y reembolso; es lo que se denomina comisión de descuento a favor del fondo, y beneficia a los partícipes que permanecen en el mismo.
Gastos del fondo (TER, Total Expense Ratio). Este dato indica el porcentaje que suponen los gastos soportados por el fondo en relación con su patrimonio medio, desde el principio del año natural hasta la fecha. Los gastos totales incluyen las comisiones de gestión y depositario, los servicios exteriores y otros gastos de explotación. Cuanto menor sea este porcentaje, mayor beneficio para los partícipes.♦
1 Para obtener la rentabilidad de los bonos del Estado, bastó comprar un bono del Estado a 15 años en diciembre de 2005 y esperar a su amortización en diciembre de 2020.
2 Aunque en la publicidad de un fondo de pensiones se lee que “Batir un benchmark de mercado no satisface las necesidades de los clientes de un plan de pensiones”, suponemos que no batirlo les satisfará todavía menos. Comparar la rentabilidad de los fondos con la rentabilidad de los bonos del Estado y con la bolsa española sí proporciona luz para enjuiciar la gestión de los fondos y sus características.
3 Gestión activa es aquélla en la que el gestor realiza con cierta frecuencia compras y ventas de manera que cambia la composición de la cartera. Sería interesante que los fondos proporcionaran el dato de la rentabilidad que habrían obtenido si no hubieran movido la cartera: así sí sabríamos exactamente qué valor aportó (o restó en muchos casos) la gestión activa en cada fondo.
4 Fernández Acín, Pablo (2014), “Fondos de inversión en España: poca sensatez de la mayoría de+9++ los inversores”, monografía no publicada. Encuestó a una clase de cada curso (248 alumnos en total). Los alumnos tenían que escribir 5 números del uno al setenta (sin saber que significaban los números). Cada número correspondía a una empresa en la que teóricamente hubiese invertido: la misma cantidad en las 5 empresas (números) elegidos. “Por ejemplo: un alumno escribe los números uno, dos, tres, cuatro y cinco. Eso significa que hubiese invertido la misma cantidad de dinero en las 5 primeras empresas (entre las 70 mayores empresas españolas ordenadas alfabéticamente)… se podría decir que he creado 248 carteras de renta variable española”. Obviamente, estas carteras tienen el denominado “sesgo del superviviente”, pero el experimento sigue siendo válido. denominado “sesgo del superviviente” no explica la enorme diferencia entre la media de los alumnos y la media de los fondos.
