El peso de su enorme deuda (27 billones de dólares) parece que puede llevar a la divisa USA al borde del colapso. Pero el coste medio de esa deuda (3,4%) es aún muy inferior a la media histórica.

Texto: Jeffrey Cleveland (jefe economista de Payden & Rygel) •

CON LA FUERTE SUBIDA de los rendimientos de los bonos USA y la victoria de Trump el dólar se ha apreciado frente a casi todas las divisas importantes y se sitúa en máximos del año frente al euro. La política del nuevo presidente de EEUU puede favorecer la evolución del dólar pero el fortalecimiento de la divisa estadounidense viene de lejos y parece consolidar su posición.

“Rompiendo todos los pronósticos, desde 2022 el dólar se revaloriza más del 30% frente a otras divisas de países desarrollados”

El dólar se revaloriza más del 30% en comparación con otras divisas de países desarrollados desde 2022, rompiendo los pronósticos que hace dos años apuntaban a una caída de entre el 30% y el 40%. Además, desde 2011, el dólar sube casi un 40% en comparación con una amplia cesta de divisas. ¿Por qué se equivocaron tanto los “osos” del dólar? Las ideas erradas sobre el papel del dólar en el sistema financiero mundial inducen a error tanto a los inversores como a los responsables políticos. Las dudas sobre el dólar tienen su origen en cuatro conceptos erróneos sobre el sistema del dólar.

EL DÓLAR ES UN ECOSISTEMA FLORECIENTE QUE HA DEMOSTRADO SU RESISTENCIA Y DURABILIDAD
El sistema del dólar tiene más en común con la biología evolutiva que con el diseño arquitectónico: creció orgánicamente. Durante gran parte de su historia temprana, EEUU seguía un patrón bimetálico (vinculado al oro y la plata), y se rehuía el papel moneda. El pánico de 1907 llevó al Congreso a crear la Reserva Federal (Fed). Posteriormente, la Fed emitió “billetes de la Reserva Federal”, concedió préstamos a los bancos cuando se agotó la liquidez e impuso liquidaciones “a la par” para los cheques en todo el Sistema de la Reserva Federal. La favorable situación geográfica de EEUU durante las dos guerras mundiales le permitió convertirse en el “centro del sistema financiero mundial”. Y poseer cerca del 40% de las reservas mundiales de oro permitió a EEUU ser uno de los pocos países que no suspendió la convertibilidad durante las guerras.

En Bretton Woods, los delegados descartaron los planes competidores alternativos al dólar como activo de liquidación internacional por considerarlos inviables: el dólar era la opción mejor y más fácil. Además, el “reinado” del dólar ya se había globalizado. El mercado del eurodólar nació en los años veinte y se reactivó en los cincuenta porque los bancos londinenses empezaron a aceptar depósitos en dólares (y en otras divisas) y a conceder préstamos en dólares a terceros.

“Quizá su popularidad se deba a que es seguro (EEUU nunca ha incumplido), líquido ($ 870.000 millones de media en operaciones diarias en julio) y a que hoy ofrece atractivos rendimientos reales”

Las crisis más recientes no han hecho más que consolidar el reinado mundial del dólar. Durante la crisis financiera mundial, la Fed prestó 10 billones de dólares en cantidades brutas de swaps a sus principales contrapartes extranjeras, y de nuevo lo hizo durante la pandemia del Covid-19. Esto es una señal de lo vital que es el dólar para la economía mundial. En la actualidad, el sistema mundial del dólar, aunque nacido de las crisis, ha resistido la prueba del tiempo y ha demostrado ser más resistente y duradero que sus predecesores.

CONTRARIAMENTE A LA CREENCIA POPULAR, NO EXISTEN RIVALES VIABLES PARA EL DÓLAR
Aunque existen unas 180 divisas en el mundo, un número muy reducido de divisas dominantes desempeñan un papel preponderante en el comercio internacional, las finanzas y las reservas de divisas de los bancos centrales. El dólar es la moneda más dominante y su estatus ha disminuido poco en las últimas décadas. Según el índice internacional de divisas elaborado por la Fed, el dólar se ha mantenido a la cabeza en reservas de divisas, volumen de transacciones, emisión de deuda en moneda extranjera y activos bancarios internacionales desde que se dispone de datos. El euro, que ocupa el segundo lugar, obtiene 23 puntos en el índice. Esto es un tercio del nivel del dólar, aunque más que la suma de las tres divisas siguientes: yen japonés, libra esterlinas y renminbi.

El renminbi fue una vez el favorito de los “osos” del dólar, que pedían el desplazamiento del dólar por una moneda china ascendente. Sin embargo, desde la crisis bursátil china de 2015, la falta de convertibilidad plena del renminbi, la incertidumbre de su marco jurídico y la iliquidez de sus mercados financieros han hecho improbable que pueda competir con la hegemonía del dólar en un futuro próximo.

Además, en 2015, los países con monedas ancladas al dólar (sin contar EEUU) representaban el 50% del PIB mundial. En cambio, las economías vinculadas al euro sólo representaban el 5% (sin contar la zona del euro). En conclusión: no hay rivales para el reinado del dólar en el horizonte.

PUEDE PRODUCIRSE UNA DESDOLARIZACIÓN DE FORMA LIMITADA, PERO LOS USUARIOS DEL SISTEMA DEL DÓLAR SE BENEFICIAN ABRUMADORAMENTE DEL COMERCIO, EL PRÉSTAMO Y EL AHORRO EN DÓLARES
La última moda de los bajistas del dólar es la desdolarización, con el argumento de que las principales economías preferirán utilizar otras divisas para evitar la ira de los responsables políticos estadounidenses, deseosos de “militarizar” el dólar mediante sanciones. Lo cierto, en primer lugar, es que las sanciones son habituales y se utilizan desde hace mucho tiempo.

En segundo lugar, los beneficios de la dolarización superan con creces la reducción del riesgo percibido de la desdolarización. Utilizar el dólar permite llegar al 80% de los compradores y vendedores en la actividad comercial mundial y al mercado financiero más profundo y líquido del mundo. Además, la Fed ha demostrado ser un respaldo fiable para todos los participantes en los mercados financieros mundiales en crisis financieras pasadas, especialmente mediante líneas de swap del banco central y acuerdos de recompra en el extranjero.

Por último, se podría argumentar que los “malos actores” deberían quedar excluidos del ecosistema financiero del dólar porque, al fin y al cabo, liquidar y utilizar dólares es un privilegio, no un derecho. Pero aunque la imposición de sanciones disuada a algunos países de mantener bonos del Tesoro como reservas, es poco probable que el grueso de los tenedores de reservas en dólares se deshaga del dólar. De hecho, los gobiernos extranjeros con vínculos militares con EEUU poseen casi tres cuartas partes del total de la deuda estadounidense en manos de gobiernos extranjeros. En resumen, los beneficios de operar en dólares superan con creces los costes de la desdolarización.

LA CARGA DE LA DEUDA NO AMENAZA TODAVÍA LA ESTABILIDAD DEL SISTEMA DEL DÓLAR Y LOS COMPRADORES DE DEUDA EN DÓLARES ESTÁN MÁS DESEOSOS QUE NUNCA DE TENER BILLETES VERDES
Otra idea falsa muy extendida es que el dólar está siempre al borde del colapso debido a la excesiva carga de la deuda: 27 billones de dólares. Hasta ahora, el valor predictivo es nulo, ya que la acumulación de deuda nacional todavía no ha provocado un aumento de los rendimientos o un impago de la deuda.

“Los costes por intereses fueron el 2,4% del PIB nominal en el ejercicio fiscal 2023, frente a un máximo del 3,3%”

En segundo lugar, cada dólar de deuda no es sólo un pasivo del gobierno estadounidense, sino un activo de otra persona y además muy popular incluso entre los inversores extranjeros. Quizá su popularidad se deba a que es seguro (EEUU nunca ha incumplido) y líquido (870.000 millones de dólares de media en operaciones al día en julio de 2024) y ofrece atractivos rendimientos reales en la actualidad.

En tercer lugar, el problema de la deuda está sobrevalorado. El coste medio (rendimiento) de la deuda estadounidense era sólo del 3,4% en julio de 2024, todavía muy inferior al de la mayor parte de la historia reciente del país, gracias al estatus del dólar como moneda de reserva mundial y a décadas de estabilidad de precios desde los años noventa.

Además, los costes netos por intereses, que incorporan los costes medios y el importe total de la deuda pendiente, alcanzaron el 2,4% del PIB nominal en el ejercicio fiscal 2023, pero siguen estando por debajo de su máximo histórico del 3,3%. A menos que el tipo de los fondos federales estuviera por encima del 5% durante algunos años, la trayectoria actual de la carga de la deuda estadounidense sigue siendo manejable.♦